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ATTIJARIWAFA BANK : Le groupe bancaire tire profit du recul de la

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Flash résultats annuels 2015_ATTIJARIWAFABANK
Février 2016
ATTIJARIWAFA BANK : Le groupe bancaire tire profit du recul de la contentialité en
Afrique malgré la montée du risque au Maroc
Caractéristiques de la valeur
Cours cible et recommandation
Prix théorique : 339 MAD
Nombre d'actions
203 527 226
Capitalisation (MMAD)
67 469,28
Poids dans la capitalisation
16,34%
Flottant
37,29%
Performance YTD 2016
-1,89%
VQM marché central 2016 (MMAD)
7,86
Cours MAX 16
340,00
Cours MIN 16
327,00
Source: CDMC
Indicateurs boursiers annuels
Indicateurs financiers prévisionnels
Indicateurs boursiers
2015
2016e
2017p
BPA
22,12
23,01
24,40
PER
14,99
14,40
13,59
DPA
11
12
13
DY
3,32%
3,66%
4,03%
En MMAD
PNB
2015
2016e
2017p
18 997,0
19 152,8
19 982,5
0,8%
4,3%
10 015,1
10 535,8
-1,7%
5,2%
Variation (%)
RBE
10 186,3
Variation (%)
Source: Prévisions CDMC
Marge/RBE
53,6%
52,3%
52,7%
Coût du risque
2 217,0
1 807,3
1 831,3
-18,5%
1,3%
7 969,2
8 207,8
8 704,5
3,0%
6,1%
Marge opérationnelle (%)
41,9%
42,9%
43,6%
Rnpg
4 501,8
4 683,8
4 965,3
4,0%
6,0%
24,5%
24,8%
Variation (%)
Le 25 février 2016, ATTIJATIWAFA BANK traite à
331,5 MAD, soit 14,40x ses résultats 2016e et 13,59x ses
bénéfices prévisionnels 2017p. Sur cet horizon, la valeur
bancaire offre un rendement de dividende de 3,66% et
4,03% respectivement.
Résultat opérationnel
Variation (%)
Variation (%)
Marge nette (%)
23,7%
Source: Prévisions CDMC
Ratios bancaires sociaux
Ratios bancaires consolidés prévisionnels
Ratios bancaires sociaux
2013
2014
2015
Ratios bancaires conso
2014
2015
2016e
2017p
Coefficient d'exploitation
36,9%
34,3%
38,0%
Coefficient d'exploitation
43,7%
46,4%
47,7%
47,3%
Taux de contentieux
4,9%
5,4%
6,5%
Taux de contentieux
6,8%
7,1%
7,4%
7,7%
Taux de couverture des CES
69,1%
68,7%
69,5%
Taux de couverture des CES
68,5%
71,9%
72,4%
72,7%
Coût du risque
0,7%
0,7%
0,8%
Coût du risque
1,1%
0,8%
0,7%
0,6%
Ratio de transformation
100,7%
93,3%
85,6%
Ratio de transformation
103,7%
97,1%
98,3%
99,6%
ROE
13,7%
13,9%
13,6%
ROE
14,0%
13,9%
13,5%
13,4%
Source: Prévisions CDMC
Source: Prévisions CDMC
Actionnariat de la banque au 31 décembre 2015
Evolution du cours ATW Vs (MASI & Bank Index) en 2016
0
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_ATTIJARIWAFABANK
Février 2016
Faits marquants 2015
-
Affermissement du poids des filiales Internationales d’ATTIJARIWAFA BANK en 2015
dans le Rnpg consolidé à 19,7% contre 15,6% une année auparavant;
-
Recul du coût de risque du groupe grâce à l’amélioration de la contentialité dans la
région UEMOA entre 2014 et 2015 ;
-
Non récurrence des revenus exceptionnels réalisés en 2014 par la Banque des Marchés de
Capitaux ;
-
Renforcement de la participation dans le capital des filiales sénégalaise (CBAO) et
ivoirienne (SIB) à 83 % et à 75 % respectivement ;
-
Ouverture d’une succursale de la CBAO au Bénin complétant, ainsi, la présence
géographique dans la région UEMOA.
I- Aperçu sur les résultats annuels consolidés de l’exercice 2015
Dans un environnement marqué, notamment, par le ralentissement du rythme des crédits bancaires
au Maroc, le groupe bancaire ATTIJARIWAFA BANK affiche des réalisations annuelles 2015
mitigées ;
Dans ce sillage, le PNB du groupe ressort à 18 997,0 MMAD, en régression de 2,3% par rapport à
l’année 2014. A ce niveau, la marge d’intérêt affiche un rebond de 3,4% à 11 400,93 MMAD au moment
où la marge sur commissions se hisse de 4,3% à 4 040,3 MMAD. Pour sa part, le résultat des activités
des marchés accuse une perte conséquente de 24,1% à 3 128,1 MMAD en raison, notamment, de la non
récurrence des revenus réalisés par la Banque des Marchés de Capitaux en 2014. En effet, cette
dernière a bénéficié, en 2014, de la baisse structurelle des taux des BDT ;
1
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_ATTIJARIWAFABANK
Février 2016
De son côté, le résultat brut d’exploitation se situe à 10 186,3 MMAD, en fléchissement de 6,9% suite,
notamment, au retrait du PNB ainsi que la détérioration du coefficient d’exploitation à 46,4% contre
43,7% une année auparavant ;
Toutefois, le résultat opérationnel enregistre une amélioration de 0,9% à 7 969,3 MMAD en raison,
principalement, de l’allègement considérable du coût du risque consolidé de 26,9% à 2 217,0 MMAD
(3 034,4 MMAD en 2014). Notons, à ce niveau, la montée en force des créances en souffrance dans la
banque au Maroc à 11 194,6 MMAD contre un niveau de 9 669,2 MMAD un exercice auparavant
(+15,8%). Ces dernières ont été atténuées grâce aux bonnes performances des filiales à l’international ;
Au final, le Rnpg s’établit à 4 501,8 MMAD, en appréciation de 3,4% en comparaison avec l’exercice
2014. L’on note, ainsi, que la croissance des bénéfices est, essentiellement, tirée par la Banque de détail
à l’international et les sociétés de financement spécialisées. Les résultats de ces dernières se sont
renforcés de +30,6% et +12,0%, respectivement. Néanmoins, ces performances ont été freinées par la
contraction des activités du groupe dans la zone « Maroc, Europe et Zone Offshore » dont le bénéfice a
connu une décroissance de 3,8% ;
Sur le plan bilanciel, les dépôts de la clientèle ont enregistré une croissance de 6,5% à
274 514,7 MMAD. Cette hausse a été l’apanage de 1)- l’activité Maroc (+5,6% à 202 555,9 MMAD),
2)- l’activité Tunisienne (+9,7% à 23 940,4 MMAD), 3)- l’activité en Afrique Subsaharienne (+9,7% à
42 080,3 MMAD) ainsi que 4)- la branche Europe (+1,8% à 4 249,6 MMAD). Par ailleurs, l’encours des
crédits clients a baissé de 0,8% à 252 918,8 MMAD, et ce en raison du fléchissement de 4,3% de cet
indicateur pour la banque au Maroc ;
Au niveau de la rentabilité financière, le ROE du groupe ATTIJARIWAFA BANK ressort à 13,9% en
repli de 10 pbs par rapport à l’exercice 2014 (14,0%);
Eu égard à l’ensemble des éléments précités, il a été décidé de soumettre à l’approbation de la
prochaine AGO, la distribution d’un dividende unitaire de 11,0 MAD, soit un pay-out de 61,1%.
2
Analyse & Recherche
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Février 2016
II- Revue des paramètres de valorisation du titre ATTIJARIWAFA BANK
A l’occasion de la publication des résultats annuels d’ATTIJARIWAFA BANK au titre de l’exercice
2015, nous avons modifié notre précédente valorisation du titre bancaire publiée en juillet 2015
(Un ancien prix théorique de 348 MAD) ;
A-Analyse des principaux écarts
Compte de résultat (MMAD)
2014
2015
2015CDMC
11 026
11 401
11 596
56,69%
60,01%
57,55%
3 875
4 040
4 111
19,92%
21,27%
20,40%
4 124
3 128
3 988
21,20%
16,47%
19,79%
425
428
453
% du PNB
2,18%
2,25%
2,25%
Produit Net Bancaire (PNB)
19 450
18 997
20 148
-2,33%
3,59%
7 960
7 942
3,63%
3,41%
Marge d'intérêt
% du PNB
Marge sur commissions
% du PNB
Résultat des activités de marché
% du PNB
Autres activités
Var (%)
7 681
Charges générales d'exploitation
Var (%)
Ecarts
TRO
1,7%
98,3%
1,8%
98,3%
27,5%
78,4%
5,9%
94,4%
6,1%
94,3%
-0,2%
100,2%
Coefficient d'exploitation (%)
43,75%
46,38%
43,76%
-2,6pts
106,0%
Résultat Brut d'exploitation
10 941
10 186
11 332
11,2%
89,9%
-6,90%
3,57%
-2 217
-3 386
52,7%
65,5%
-26,94%
11,59%
15,60%
11,67%
16,81%
7 907
7 969
7 946
-0,3%
100,3%
0,79%
0,49%
40,65%
41,95%
39,44%
-2,5pts
106,4%
4 355
4 502
4 482
0,4%
100,4%
3,36%
2,90%
22,39%
23,70%
22,24%
-1,5pts
106,5%
10
11
10
-6,5%
106,9%
Var (%)
Coût du risque
-3 034
Var (%)
% PNB
Résultat d'exploitation
Var (%)
Marge opérationnelle (% PNB)
Résultat net part de groupe
Var (%)
Marge nette (% PNB)
DPA
S o ur c e s : A T W , P r é v is i o ns C D M C
-
Pour les prévisions du PNB 2015 d’ATTIJARIWAFA BANK, nos pronostics tablaient sur un
montant de 20 148 MMAD, supérieur de +1,7% au revenu réalisé durant l’exercice 2015
(18 997 MMAD). Cet écart trouve son origine dans des marges d’intérêts (11 401 MMAD Vs
Prévision CDMC : 11 596 MMAD) et sur commissions (4 040 MMAD Vs Prévision CDMC :
4 111 MMAD) moins importantes que prévu.
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Février 2016
Ces dernières ont été affectées par la baisse de l’encours total des crédits. De plus, la baisse des
activités de marchés a été plus importante qu’attendu (3 128 MMAD Vs Prévision CDMC :
3 988 MMAD) ;
-
Sur le volet opérationnel, le coefficient d’exploitation se hisse à 46,4% contre une prévision
CDMC de 43,7%. Il en résulte un Résultat Brut d’Exploitation de 10 186 MMAD, s’écartant de
11,2% de nos pronostics. A noter que les charges générales d’exploitation ressortent en ligne
avec nos prévisions (7 960 MMAD Vs Prévision CDMC : 7 942 MMAD) ;
Force est de constater, la baisse significative du coût de risque, en 2015, à 2 217 MMAD contre
une prévision CDMC de 3 386 MMAD. Ceci a été l’apanage des efforts réalisés au niveau des
filiales africaines. De ce fait, le Résultat d’Exploitation s’établit à 7 969 MMAD proche de la
prévision CDMC qui tablait sur un niveau de 7 946 MMAD ;
-
Au final, le Résultat Net Part de Groupe ressort à 4 502 MMAD, quasiment en ligne avec le
niveau escompté en juillet 2015 (Prévision CDMC 4 482 MMAD) ;
Données bilancielles
2014
Encours crédits
-0,84%
5,00%
257 881
274 515
276 757
6,45%
7,32%
19 002
19 590
5,24%
8,49%
13 654
14 965
10,41%
21,01%
18 056
Var (%)
12 367
Provisions de créances sur la clientèle
Var (%)
Ecarts
252 919
Var (%)
Créances en souffrance
2015CDMC
255 056
Var (%)
Encours dépôts
2015
267 817
TRO
5,9%
94,4%
0,8%
99,2%
3,1%
97,0%
9,6%
91,2%
S o ur c e s : A T W , P ré v is io ns C D M C
-
Du côté des indicateurs bilanciels, l’encours net des crédits de la clientèle se situe à
252 919 MMAD au-dessous de nos attentes (267 817 MMAD) au moment où l’ensemble des
dépôts totalisent un niveau de 274 515 MMAD, en ligne avec notre précédente prévision
(Prévision CDMC 276 757 MMAD) ;
-
S’agissant des créances en souffrance, leur niveau se situe, en 2015, à 19 002 MMAD, proche
de notre prévision qui, pour rappel, tablait sur un montant de 19 590 MMAD ;
4
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II- Hypothèses de la valorisation
Les hypothèses de notre valorisation du titre ATTIJARIWAFA BANK se déclinent comme suit :
- Le maintien, par Bank Al Maghrib, du taux directeur à son plus bas niveau historique de 2,5% avec
une revue à la baisse des prévisions de la croissance économique nationale au titre de l’année 2016 ;
- Le rabaissement des prévisions de croissance des crédits bancaires à 3,5% en 2016, selon le HCP,
suite à la décélération de l’activité économique prévue en 2016. En effet, notre modèle établi, en juillet
dernier, tablait sur une croissance de 5,3% en 2016 et de 4,4% une année auparavant ;
- Une croissance annuelle moyenne du PIB tunisien, entre 2016 et 2020, de 2,2%. Notons que, selon le
rapport du « Fonds Monétaire International » sur les perspectives économiques régionales pour le
Moyen-Orient et l'Asie Centrale, l'économie tunisienne devrait enregistrer un taux de croissance de
3% en 2016 contre 1% en 2015 et 2,3% en 2014 ;
- Une croissance économique prévisible de 5,8% dans l’ensemble des pays subsahariens où le groupe
ATTIJARIWAFA BANK est présent, et ce sur l’horizon 2016-2020. En outre, nous estimons que
l’épargne nationale brute dans cette zone devrait progresser, en moyenne, de 4,8% tandis que la masse
monétaire globale devrait connaître un rebond de 5,5% sur la même période ;
- Un accroissement annuel moyen de l’ensemble des « Créances & Prêts » d’ATTIJARIWAFA BANK
de 3,9% à 328 050,7 MMAD sur la période 2016-2020 en lien, essentiellement, avec la reprise
progressive des crédits bancaires nationaux de 2,5% en moyenne. A ce niveau, les « Prêts & Créances »
sur la clientèle au Maroc devraient s’accaparer un poids moyen de 73,0% au moment où l’Afrique
devrait représenter 18,4% contre 8,2% pour la Tunisie ;
- Un rebond annuel moyen de l’ensemble des « Dépôts » de 2,7% à 351 940,5 MMAD sur l’horizon
2016-2020. A ce niveau, les dépôts de la clientèle au Maroc devraient s’accaparer un poids de 72,1%
tandis que l’Afrique devrait détenir 17,1% contre 8,7% pour la Tunisie ;
5
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III- Paramètre de la valorisation
Pour la valorisation du titre ATTIJARIWAFA BANK, nous nous sommes basés sur la méthode
d’actualisation des résultats nets distribuables spécifiques aux banques. Pour rappel, Cette méthode
tient compte du respect des règles prudentielles édictées par Bâle II, à savoir, la nécessité de maintenir
un rapport minimum entre les capitaux propres et les engagements pondérés à 12% dont 9% pour les
fonds propres de base, le « Tier one» ;
Sur la période 2016-2020, nos pronostics tablent sur une évolution annuelle moyenne de 3,6% du PNB
consolidé d’ATTIJARIWAFA BANK à 22 033,4 MMAD en 2020 émanant, essentiellement, de :
- L’évolution annuelle moyenne de 4,4% de la marge d’intérêt à 13 555,4 MMAD accompagnée d’une
progression annuelle moyenne de 3,7% de la marge sur commissions à 4 822,5 MMAD ;
- L’accroissement annuel de 2,8% en moyenne du résultat des Activités de marché à 3 553,6 MMAD ;
Par ailleurs, notre modèle de valorisation tient compte des éléments suivants :
- Un coefficient d’exploitation moyen de 47,4% sur la période 2016-2020 ;
- Une baisse de 9,4% du coût du risque du groupe passant de 1 807,3 MMAD en 2016 à 1 219,5 MMAD
en 2020. En effet, le groupe bancaire a entamé, à partir de l’année 2015, son processus de recouvrement
des créances malades après le niveau exceptionnel du risque de 3 034,4 MMAD enregistré en 2014 ;
- Une appréciation annuelle moyenne limitée à 3,9% des engagements pondérés contre un
renforcement prévu de 2,4% des fonds propres réglementaires. Ces évolutions tiennent compte des
directives des normes Bâle II ;
Eu égards à l’ensemble des éléments précités, notre plan d’affaires prévisionnel 2016-2020 prévoit :
- Une marge opérationnelle moyenne de 44,9% découlant, notamment, d’un résultat d’exploitation en
croissance annuelle moyenne de 6,2% à 10 430,7 MMAD ;
- Une marge nette moyenne de 25,6% relative à un Rnpg en appréciation moyenne de 6,1% ;
Données d’évaluation
Taux sans risque- BDT 10 ans
Bêta
3,20%
0,91
Prime de risque du marché
7,35%
Taux de croissance à l'infini
2,87%
Coût des fonds propres
9,88%
Source: Prévisions CDMC
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Sur la base d’un coût du capital de 9,88%, la valorisation du titre ATTIJARIWAFA BANK nous
conduit à un prix théorique de 339 MAD par action (coupon attaché), ce qui représente une décote
de 2,1% compte tenu du cours de l’action de 331,50 MAD, le 25 février 2016. A ce niveau de cours, la
valeur bancaire présente un rendement de dividende estimé à 3,6% en 2016e et prévisible de 3,9%
en 2017p. Ainsi, nous recommandons d’accumuler le titre ATTIJARIWAFA BANK dans les
portefeuilles.
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Directoire
Yacine BEKBACKY
Mohamed NAJI
Analyse et Recherche
Kawtar KARBAL
Othmane BENASSILA
Intermédiation
Front-Office
Amira MESTARI
Anouar BENCHEKROUN
Négociation
Malika HACHAME
48-58 Boulevard Mohamed V – Casablanca
Tél. : 0522 94 07 44 – Fax : 0522 94 07 66
Les informations, estimations et commentaires contenus dans le présent document sont établis par les analystes financiers de
Crédit Du Maroc Capital à partir de sources que nous tenons pour dignes de foi, mais dont ni l’exactitude ni l’adéquation ne
sont garanties. Ils reflètent notre opinion à la date de parution et ne constituent pas une incitation à l’investissement.
Dans le cadre de son activité d’intervenant sur les marchés, Crédit Du Maroc Capital peut se trouver acheteur ou vendeur des
titres de la ou des sociétés citées dans ledit document.
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