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INFO
DU
MOIS
NOS
CONVICTIONS
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
DE L’INCOHÉRENCE DU MONDE
Dans son « Mythe de Sisyphe », A. Camus nous présente sa vision très
personnelle du monde et de l’absurde. L’absurde, nous dit-il, est le
sentiment qui naît lors de la douloureuse opposition entre le désir de
cohérence de l’être humain et l’incohérence du monde qui l’entoure. Il
jaillit de la comparaison entre un état de fait et une certaine réalité,
entre la volonté de comprendre et nos perceptions limitées. L’ « homme
absurde » accepte cette dichotomie et reconnaît ses limites, les autres,
malmenés par cette incompréhension chronique, préfèreront céder à
une foi consolatrice ! Foi dans le supranaturel pour les croyants, foi dans
des thèses alternatives pour les complotistes ou encore foi dans les
manipulations secrètes des banques centrales pour les « iconoclastes »
financiers. Mais quand la raison révoque l’absurde pour s’en remettre à
quelque chose qu’elle ne peut démontrer, l’Homme est alors prisonnier
d’un présent parfois incongru, accumulant les actions grotesques
pour tenter de donner au monde une certaine cohérence. Ainsi, depuis
le fameux « Whatever it takes » de Mario Draghi, nous vivons comme
Vladimir et Estragon, les clowns tragiques de Samuel Beckett, dans
l’attente de Godot, ou plutôt des discours des banques centrales. Elles
sont devenues, petit à petit, l’ultime espoir de changement, sans qu’on
sache précisément ce qu’elles sont censées nous apporter.
Le mois de mars illustre parfaitement cet état d’esprit. Les investisseurs,
échaudés par le 3 décembre dernier, sont restés paralysés par leurs
doutes : Draghi va-t-il décevoir de nouveau ? Si Yellen ne monte pas
ses taux conservera-t-elle sa crédibilité ? Kuroda va-t-il enfin faire un
constat d’échec de sa politique monétaire ? Attendant ainsi chaque
communiqué des banques centrales (ou assimilé) dans un état d’extrême
anxiété, pour mieux nous concentrer, une fois le discours passé, sur la
prochaine échéance, la prochaine intervention. Les points de stress
vont se multiplier sur les prochaines semaines, modelant et enrichissant
nos scénarios de marchés. En plus de nos scénarios traditionnels de
stabilisation de l’économie et de dégradation marquée de la croissance
sous fond de doute sur les politiques monétaires, nous rajoutons
maintenant un scénario de Britain Exit ou Brexit, ainsi qu’un scénario de
dérapage de l’inflation américaine qui entraîne une correction obligataire.
Nous maintenons notre curseur actions à 100 pour le mois d’avril et
abaissons notre curseur sur la sensibilité obligataire de 95 à 90.
Pour plus d’information, contactez :
karine.gauthier@cpr-am.fr
@CPR_AM
www.cpr-am.fr |
INNOVER
POUR LA
PERFORMANCE
MONDE
Progression de plus de
+6,5% d’un panier de devises
émergentes face au dollar.
NIVEAUX D’EXPOSITION en %
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TAUX
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DANS CE NUMÉRO
MARCHÉ DES ACTIONS INTERNATIONALES
EMERGENTS, LE REBOND EST-IL DURABLE ?
Rodolphe Taquet
Responsable Actions Internationales
Seiha Lok
Gérant Actions Internationales
OBLIGATIONS SOUVERAINES & INFLATION
PEUT-ON CROIRE EN UN RETOUR DE L’INFLATION ?
Christophe Dehondt
Gérant Inflation
Rodolphe de Saint-Seine
Spécialiste produits
CONJONCTURE MACROÉCONOMIQUE
« L’ANGLETERRE EST UNE ÎLE, ET JE DEVRAIS
M’ARRÊTER LÀ » (ANDRÉ SIEGFRIED)
Philippe Weber
Co-responsable des Études et de la Stratégie
PROCHAIN RENDEZ-VOUS PRESSE
12 ACTIONS MONDIALES :
MAI QUELLES ORIENTATIONS
2016 FACE AUX DÉFIS DE 2016 ?
Le présent document, donné à titre d’information, est destiné exclusivement aux journalistes et professionnels de la presse et des médias. Les
informations sont fournies dans le seul but de permettre aux journalistes et professionnels de la presse et des médias d’avoir une vue d’ensemble,
et ce quel que soit l’usage qu’ils en font, qui relève exclusivement de l’indépendance éditoriale et pour lequel CPR AM décline toute responsabilité.
RETURN
Ce
ONdocument ne saurait constituer une publicité, ni une offre d’achat ou de vente. Il n’engage pas la responsabilité de CPR Asset Management. Les
INNOVATION
performances
passées ne sont pas constantes dans le temps et ne sont donc pas un indicateur fiable des performances futures.
LES MARCHÉS
FINANCIERS DE TAUX
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
INDICATEURS CLÉS
TAUX ÉTATS-UNIS
SHOULD I STAY OR SHOULD I GO ?
Evaluer la trajectoire des taux anglais lors des 3 prochains
mois est un exercice difficile à l’approche du référendum
sur le maintien du Royaume-Uni dans l’Union européenne
le 23 juin prochain, en raison de l’incertitude sur l’issue du
scrutin et sur les conséquences de son éventuelle sortie.
Depuis l’annonce du référendum, mi-février, les taux longs
anglais se sont écartés de ceux des pays core de la zone
euro. Ce mouvement d’écartement devrait se poursuivre
jusqu’au vote si les sondages restent aussi indécis,
l’incertitude poussant les investisseurs à geler leurs
investissements, dégradant ainsi l’activité. En cas de vote
favorable à la sortie de la Grande Bretagne, un évènement
sans précédent dans l’histoire de l’UE que nous envisageons
dans l’un de nos scénarios, la Banque d’Angleterre serait
amenée à assouplir sa politique monétaire pour soutenir
la croissance (par une baisse des taux directeurs et une
augmentation des achats de titres anglais).
Dans ce contexte, la courbe des taux pourrait se pentifier,
avec la partie courte tenue par la Banque d’Angleterre et la
partie longue sous pression, malgré les achats de la BOE, en
raison d’un report des investisseurs internationaux sur les
actifs « refuge » comme les treasuries américains.
YELLEN CLARIFIE SA POSITION
La banque centrale américaine a décidé de faire une
pause dans sa politique de remontée graduelle des taux
directeurs, et sa présidente, dans un récent discours
devant un comité, a semblé militer pour seulement
deux hausses de taux contre quatre annoncées
précédemment. Le ton est devenu plus accommodant en
raison de la situation incertaine de l’économie mondiale,
de la faiblesse actuelle de l’inflation et des inquiétudes
sur le référendum à venir du Brexit. Sur la période le taux
10 ans progresse de 3 bps à 1,77%.
90%
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TAUX EURO
ÉCART DE TAUX 10 ANS ENTRE
LE ROYAUME UNI ET L’ALLEMAGNE
LA BCE TIENT PAROLE
Les annonces du président de la BCE ont surpris les
investisseurs. Abaissement des trois taux directeurs,
augmentation du programme de rachats d’actifs de
60 milliards à 80 milliards d’euros par mois et
lancement de quatre opérations de refinancement à
long terme ciblé. Cette annonce a été accompagnée
par des prévisions de croissance et d’inflation revues
une nouvelle fois à la baisse. Sur le mois le taux 10 ans
allemand progresse de 4,6 bps à 0,15%. Les taux italiens
et espagnols cèdent, sur le mois, 16 bps et 10 bps à
1,22% et 1,43% respectivement.
Source : Bloomberg
95%
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LES MARCHÉS
FINANCIERS D’ACTIONS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
ANALYSE À SUIVRE
ACTIONS ÉTATS-UNIS
VALEURS AURIFÈRES, MINES D’OPPORTUNITÉS
Après 5 années de baisse consécutives et un repli de près
de 80%, les mines d’or ont démarré 2016 sur les chapeaux
de roue. Bien qu’exceptionnelle, cette reprise (+50% depuis
le point bas) est loin d’effacer la chute précédente. Ainsi,
les mines affichent-elles toujours un repli de presque 70%
par rapport à leur sommet de 2011 (la magie des %).
Depuis le début de l’année, le marché de l’or a été soutenu
à la fois par la baisse du dollar US et la généralisation
des taux réels négatifs. Pourtant, le consensus demeure
encore très prudent, n’anticipant qu’une moyenne de
$1150oz pour l’ensemble de l’année. En attendant, les flux
d’investissement se sont clairement inversés positivement.
On a pu notamment constater depuis le début de l’année
des achats nets sur les ETP investis en or équivalents aux
ventes cumulées des années 2014 et 2015.
Les mines d’or ont été les premières bénéficiaires de ce
regain d’intérêt, et, très faiblement corrélées avec les
actions globales (coefficient de corrélation < 0,3 sur les 15
dernières années), elles offrent une réelle diversification
au sein d’une allocation globale, alors que monte l’aversion
au risque des investisseurs.
Après s’être restructurées en profondeur ces dernières
années, les sociétés aurifères sont positionnées pour
bénéficier à plein de toute appréciation du métal jaune.
Toujours faiblement valorisé, le secteur aurifère offre un
vrai potentiel, assorti d’un levier significatif par rapport à
l’or physique (>2x).
CORRÉLATION MINES D’OR (NYSE ARCA GOLD MINERS) VS
ACTIONS GLOBALES (MSCI WORLD)
(mesure hebdomadaire – 52 semaines glissantes)
L’ÉCONOMIE ENTRE SATISFACTION ET DÉCEPTION
Le marché américain et plus particulièrement les
investisseurs, suivent avec attention les statistiques
économiques pour percevoir une tendance concernant
l’économie américaine. La consommation américaine
semble tenir même si le taux d’épargne des ménages
est en constante augmentation depuis quelques mois.
La production manufacturière semble se reprendre
alors que la production industrielle montre toujours des
signes de fléchissement. Sur le mois le S&P progresse de
1,77% en euro malgré la forte dépréciation du dollar.
100%
ACTIONS
US
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ACTIONS EURO
L’INFLATION, SOURCE PRINCIPALE D’INQUIÉTUDE
La croissance du PIB au quatrième trimestre 2015
ressort à +0,3%, inchangée par rapport au précédent
trimestre. Le principal moteur de la croissance reste la
demande intérieure alors que le commerce extérieur
recommence à peser négativement. Les indicateurs
d’activité restent plus ou moins bien orientés mais
l’inflation reste toujours très en deçà de son objectif.
La reprise du crédit au secteur privé commence à
donner quelques signes encourageants. Sur la période
l’Eurostoxx progresse de 2,08%.
100%
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EUROPE
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ACTIONS ASIE
AU JAPON, L’ÉCONOMIE MALMENÉE
Source : Bloomberg
La session annuelle de l’assemblée populaire nationale
de Chine n’a pas surpris et les objectifs de croissance
économique ont été légèrement révisés à la baisse
pour 2016, à 6,5% contre 7% en 2015. Si le PMI des
services rebondit à 52,4, celui des directeurs d’achat du
secteur manufacturier continue de reculer. La pression
à la baisse sur le yuan a fortement diminué ces derniers
mois. Au Japon, la banque centrale a revu à la baisse ses
prévisions de croissance en raison de la morosité des
exportations et de la production. Sur le mois, le Topix est
en légère hausse (de +0,41%), fragilisé par l’appréciation
marquée du yen alors que le MSCI AC Asie-Pacifique ex
Japon progresse sensiblement de +6,36%.
105%
ACTIONS
ASIE
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EXPO
LES SCÉNARIOS
FINANCIERS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
LES SCÉNARIOS FINANCIERS À 3 MOIS AU 23.03.2016
SCÉNARIO CENTRAL : LA CROISSANCE MONDIALE SE STABILISE À 3%
Aux Etats-Unis, l’amélioration du marché du travail se poursuit, les perspectives de retour de l’inflation vers 2%
se confi rment, ouvrant la porte à un relèvement des taux des fonds fédéraux et la croissance en zone euro se
stabilise. Remontée des taux directeurs aux Etats-Unis (0,75%), maintien au Japon (0%) et en zone euro (Taux de
dépôt (-0,4%) et taux des opérations principales de refi nancement (0%)). Remontée des taux longs aux EtatsUnis (2,2%), au Japon (0%) et en zone euro ( 0,4%). Hausse des bourses : 5% aux Etats-Unis et au Japon, 7,5% en
zone euro et dans les pays émergents. Baisse de l’euro à 1,10. Baisse de la volatilité vers 20.
proba
scénario
CENTRAL
SCÉNARIO ALTERNATIF 1 : DÉGRADATION MARQUÉE DE LA CROISSANCE ET AMPLIFICATION DES DOUTES SUR LA POLITIQUE MONÉTAIRE
L’activité continue à se dégrader. L’incompréhension des investisseurs quant à l’efficacité des mesures prises par
scénario
les banques centrales refait surface. Maintien des taux directeurs aux Etats-Unis (0,50%) au Japon (0%) et en
ALTERNATIF 1
zone euro (Taux de dépôt (-0,4%) et taux des opérations principales de refi nancement (0%)). Baisse des taux
longs aux Etats-Unis (1,55%), au Japon (-0,20%), et en zone euro (0%). Baisse des actions : -10% aux Etats-Unis,
-15% au Japon, en zone euro et dans les pays émergents asiatiques. La parité EUR-USD remonte à 1,15. Hausse
de la volatilité vers 35.
SCÉNARIO ALTERNATIF 2 : DÉRAPAGE DE L’INFLATION AMÉRICAINE QUI ENTRAINE UNE CORRECTION OBLIGATAIRE
Aux Etats-Unis les perspectives d’inflation entrainent une remontée des taux obligataires. Remontée des taux
scénario
directeurs aux Etats-Unis (0,75%), maintien au Japon (0%) et en zone euro (Taux de dépôt (-0,4%) et taux des
ALTERNATIF 2
opérations principales de refi nancement (0%)). Remontée des taux longs aux Etats-Unis (2,75%), au Japon (0,2%)
et en zone euro ( 0,6%). Baisse des actions : -2,5% aux Etats-Unis et -10% dans les émergents. Stabilité au Japon
et en zone euro. Baisse de l’euro à 1,05. La volatilité revient vers 22.
SCÉNARIO ALTERNATIF 3 : BREXIT
Le référendum entérine la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne. Maintien des taux directeurs aux EtatsUnis (0,5%), maintien au Japon (0%) et en zone euro (Taux de dépôt (-0,4%) et taux des opérations principales de
refi nancement 0%)). Baisse des taux longs américains (1,6%), au Japon (-0,2%) et en zone euro (0%). Baisse des
actions aux Etats-Unis (-2,5%), au Japon (-5%), en zone euro (-10%) et dans les émergents (-7,5%). Parité EURUSD proche de 1. La volatilité remonte vers 38.
PERFORMANCES AU 23.03.2016
scénario
ALTERNATIF 3
PRÉVISIONS DES SCÉNARIOS en %
LES PERFORMANCES PASSÉES NE PRÉJUGENT PAS DES PERFORMANCES FUTURES.
Depuis le
31.12.15
sur 1 an
sur 5 ans
Niveau au
23.03.16
ÉtatsUnis
0,12 %
3,92 %
3,43 %
2,87 %
-0,35 %
0,32 %
2,33 %
-1,75 %
-2,27 %
-3,22%
1,35 %
30,58 %
29,13 %
-20,97 %
56,97 %
0,50 %
1,88 %
520
1,12
2 037
Taux directeur
Taux 10 ans
High Yield US
Euro/$
SP 500
0,75 %
2,20 %
475
1,10
5,00 %
0,50 %
1,55%
600
1,15
-10,00 %
0,75 %
2,75 %
475
1,05
-2,50 %
0,50 %
1,60 %
510
1,00
-2,50 %
Europe
0,01 %
4,86 %
0,42 %
-6,89 %
0,05 %
1,60 %
-1,28 %
-17,75 %
2,76 %
48,90 %
47,73 %
6,15 %
0,00 %
0,20 %
471
3 042
Taux directeur
Taux 10 ans
High Yield Europe
DJ EuroStoxx 50
0,00 %
0,40 %
425
7,50 %
0,00 %
0,00 %
550
-15,00 %
0,00 %
0,60 %
475
0,00 %
0,00 %
0,00 %
525
-10,00 %
Japon
-10,68 %
-13,94 %
79,91 %
17 001 Nikkei 225
5,00 %
-15,00 %
0,00 %
-5,00 %
CENTRAL
ALTERNATIF 1 ALTERNATIF 2 ALTERNATIF 3
ÉVOLUTION DE L’ALLOCATION DE CPR CROISSANCE RÉACTIVE
La situation sur les marchés fi nanciers mondiaux et la faiblesse des cours des matières
premières, notamment du Brent, continuent à inquiéter les grandes banques centrales.
Deux d’entre elles, la BCE et la Fed, ont pris les marchés au dépourvu. Sur le mois, le MSCI
World progresse de 1,89%, porté par l’ensemble des marchés. A noter le bond de l’indice
MSCI émergent de près de +8%. Les taux d’Etats des pays core remontent légèrement tout
en restant à des niveaux très bas alors que les taux périphériques ont repris le chemin de la
baisse après l’annonce de la BCE. La décision de la banque centrale d’incorporer des achats de
dette privée hors fi nancière dans son futur programme d’achat nous a conduits à procéder à
des achats de dettes privées européennes. La stabilisation des prix des matières premières
et la dépréciation du dollar nous ont conduits, dans notre allocation géographique, à
repondérer fortement les émergents au détriment du Japon. Cette évolution défavorable
de la parité euro/dollar devrait peser sur les perspectives de croissance bénéficiaires des
entreprises européennes à venir. Nous augmentons donc notre exposition aux petites et
moyennes capitalisations plus exposées à la demande intérieure.
Responsable de publication : Gilles Cutaya
Rédacteur en chef : Arnaud Faller
Prochaine édition : Mai 2016
CPR ASSET MANAGEMENT
Société Anonyme au Capital de 53 445 705 EUR
399 392 141 RCS Paris - Société de gestion de
portefeuille agréée AMF n° GP01-056
Source CPR AM
90 boulevard Pasteur - CS 61595
75730 Paris Cedex 15
Tél. : 01.53.15.70.00
www.cpr-am.fr
L’INTERVIEW
DU MOIS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
MARCHÉ DES ACTIONS
INTERNATIONALES
EMERGENTS, LE REBOND EST-IL DURABLE ?
LES MARCHÉS ÉMERGENTS AFFICHENT UNE MEILLEURE
PERFORMANCE EN 2016. COMMENT EXPLIQUER CETTE
BONNE TENUE ?
Alors que 2015 a été une 5e année de sous-performance des
indices actions émergentes et une 3e année consécutive de
décollecte (-62,6 Mds $), la classe d’actifs a largement surpris
les investisseurs en ce début d’année. Sur les actions, hormis
la Chine (-6%), l’ensemble des pays émergents, Amérique
Latine (+14%), Europe de l’Est – Afrique (+9%) ont surclassé
de façon très honorable les actions des pays développés
(-5%) sur le trimestre écoulé.
Rodolphe
Taquet
Responsable
Actions
Internationales
Seiha Lok
Gérant Actions
Internationales
stabilisation des cours du pétrole. Les marchés actions
monde ont été fortement rythmés par les variations de
son cours depuis le début de l’année. Une stabilisation des
prix autour des niveaux actuels (40 $ le baril) permettrait
d’endiguer la forte volatilité et l’aversion au risque observées
jusqu’à présent.
PERFORMANCE DES ACTIONS ÉMERGENTES VS DÉVELOPPÉES
ET DES DEVISES ÉMERGENTES VS USD SUR 2 ANS
Cette hausse s’est faite pour l’essentiel grâce à trois facteurs :
1) Tout d’abord, la vigueur de l’économie américaine pose
toujours question. Ce risque, ajouté au ralentissement de la
croissance mondiale, Chine en tête, a pesé sur les discours
d’une Fed, toujours très conciliante, et des anticipations par
les opérateurs, qui voient de moins en moins une politique
monétaire peu accommodante en 2016.
2) Par ailleurs, le dollar américain, après s’être fortement
apprécié ces deux dernières années (+68% contre le réal
brésilien, +31% contre le ringgit malais) est en retrait (-10%
contre ces mêmes devises).
3) Enfin, le rebond des cours du pétrole depuis son plus bas de
mi-février (près de 40% en un mois) a été salvateur pour les
pays exportateurs de l’or noir (Russie +13%, Brésil +16% en
devise locale, depuis le début de l’année).
QUELS FACTEURS POURRAIENT SIGNIFICATIVEMENT
INFLUENCER LE PLUS LES MARCHÉS ÉMERGENTS SUR LE
RESTE DE L’ANNÉE ?
Les facteurs qui ont contribué à la performance des actions
émergentes continueront à dicter la tendance le reste de
l’année. Après le dernier discours de Mme Yellen, nous
continuons à penser que le processus de normalisation de
la politique monétaire américaine, à travers deux hausses
de taux en 2016, devrait être bénéfique pour l’ensemble
des marchés émergents. L’autre point important est la
Sources : CPR AM, Datastream
Enfin, le dernier grand paramètre reste la question du
ralentissement de l’économie chinoise. L’élargissement de
la bande de fluctuation du yuan et l’abaissement de la cible
de fixing contre le dollar américain ont été perçus par les
opérateurs de marchés comme une dévaluation déguisée
et comme l’anticipation d’un ralentissement plus prononcé
de l’économie. Nous n’envisageons toujours pas le scénario
d’un « hard-landing » chinois et nous privilégions toujours
un ralentissement graduel et contrôlé. Les derniers chiffres
économiques semblent confirmer que les mesures et les
réformes engagées par la 2e économie mondiale depuis 2 ans
commencent à porter leurs fruits. Sur les deux premiers mois
de l’année, les profits du secteur industriel ont bondi de 4,8%
en glissement annuel après une année 2015 négative. Les
indices des prix à la production semblent se stabiliser après
une année 2015 très négative. Enfin, le dernier Caixin PMI,
mesurant l’activité des petites et moyennes entreprises, a
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle et n’engagent pas la responsabilité de CPR AM. Elles sont basées sur des sources que nous considérons fiables, mais nous ne garantissons
pas qu’elles soient exactes, complètes, valides ou à propos, et elles ne doivent pas être considérées comme telles à quelque fin que ce soit. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle. Cette publication ne peut être reproduite, en totalité ou en partie, ou communiquée à des tiers sans l’autorisation préalable de CPR AM.
Sous réserve du respect de ses obligations, CPR AM ne pourra être tenu responsable des conséquences financières ou de quelque nature que ce soit résultant de l’investissement.
L’INTERVIEW
DU MOIS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
(SUITE)
bondi en mars, juste en deçà du seuil d’expansion (même si
pour l’essentiel expliqué par l’activité dans la construction).
Sur le plan microéconomique, la dégradation des bénéfices/
fonds propres (ROE) semble avoir atteint un point bas face
aux actions développées. Avec un ratio cours sur bénéfices de
12 x contre 16 x pour les développées, les actions émergentes
restent largement sous-valorisées malgré la hausse de début
d’année.
ROE ACTIONS ÉMERGENTES VS DÉVELOPPÉES
DANS CE CONTEXTE QUELS PAYS OU THÈMES FAVORISEZVOUS ?
Nous n’avons constaté que peu de changements lors de notre
revue trimestrielle émergente faite en mars avec l’équipe
stratégie. Les fortes dégradations macro/micro de l’été 2015
semblent être sur la fin, créant des effets de base positifs
pour l’année fiscale 2016. La croissance des bénéfices est
par exemple attendue à +15% sur le Brésil, même si les
anticipations nous paraissent trop optimistes.
Sources : CPR AM, Datastream
PB/ROE DES PRINCIPAUX INDICES ACTIONS ÉMERGENTES
En termes de valorisation, il y a une grande dichotomie entre
les pays. Le Mexique et le Brésil présentent des primes de
risque peu attractives (à cause de taux long très élevés pour
ce dernier) alors que l’Asie (Taiwan, Chine et Corée du Sud)
affiche des primes importantes, autour de 7%-8%. En termes
macroéconomiques, la baisse de l’inflation principalement
en Asie constitue une aubaine pour certains pays comme
l’Indonésie, laissant des marges de manœuvre budgétaire.
Nous calculons par ailleurs un indicateur d’investissement
agressif ou au contraire d’investissement défensif sur les
marchés actions émergents. Qui est en position défensive
depuis août 2015, mais qui se redresse fortement et devrait
s’activer si la tendance se poursuit dans le mois.
Dans le fonds CPR GEAR Emergents, nous maintenons
toujours une surpondération sur le Mexique, l’Inde, la Corée
du Sud et la Thaïlande. Nous sommes sous-pondérés sur
la Russie, la Turquie et l’Indonésie. A plus long terme, nous
avions fait en octobre 2015 un « call émergents » pour 2016.
Même si le retour en grâce de la classe d’actifs sera plus lent
que par le passé, il nous semble important d’y être présent en
diversification d’un portefeuille actions internationales pour
les années qui viennent !
Sources : CPR AM, Datastream
CPR GEAR EMERGENTS - PROFIL DE RISQUE*
Risque de perte en capital : oui I Risque de taux et crédit : Résiduel
I Risque de performance par rapport à son indice : oui I Risque de
change : oui I Échelle de risque selon DICI**: 6 / 7 I Durée minimum de
placement recommandée : supérieure à 5 ans
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
* Ces informations doivent être complétées par le prospectus disponible sur le site cpram.fr ou sur simple demande auprès de CPR AM. ** Le DICI (Document d’Information
Clé pour l’Investisseur) comporte les informations essentielles sur l’OPCVM, et doit
être remis à l’investisseur avant toute souscription.
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle et n’engagent pas la responsabilité de CPR AM. Elles sont basées sur des sources que nous considérons fiables, mais nous ne garantissons
pas qu’elles soient exactes, complètes, valides ou à propos, et elles ne doivent pas être considérées comme telles à quelque fin que ce soit. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle. Cette publication ne peut être reproduite, en totalité ou en partie, ou communiquée à des tiers sans l’autorisation préalable de CPR AM.
Sous réserve du respect de ses obligations, CPR AM ne pourra être tenu responsable des conséquences financières ou de quelque nature que ce soit résultant de l’investissement.
L’INTERVIEW
DU MOIS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
OBLIGATIONS SOUVERAINES
& INFLATION
PEUT-ON CROIRE EN UN RETOUR DE
L’INFLATION ?
Christophe
Dehondt
Gérant Inflation
Tel le serpent de mer, le sujet d’un retour de l’inflation
réapparaît régulièrement dans les marchés financiers.
Mais force est de constater que l’inflation est demeurée
particulièrement faible aux Etats-Unis et en zone euro au
cours de ces dernières années. D’où la question légitime, fautil encore croire à une reprise significative de l’inflation ?
Si l’on observe les données économiques depuis la crise de
2008, l’inflation est toujours présente mais elle demeure
faible, c’est-à-dire, en-deçà des niveaux ciblés par les
banques centrales, soit généralement 2%. Les investisseurs
commencent d’ailleurs à douter de la capacité des banques
centrales à agir réellement sur l’inflation, en raison des
quantités astronomiques des liquidités injectées dans
l’économie et la mise en place de taux d’intérêt quasi-nuls.
Les anticipations d’inflation à 5 ans ou 10 ans ne décollent pas
et restent à des niveaux particulièrement faibles. Sur cette
première lecture de la situation, on serait tenté de faire le
deuil des niveaux d’inflation d’avant crise, mais une analyse
plus approfondie est nécessaire pour expliquer cette relative
faiblesse.
Rodolphe de
Saint-Seine
Spécialiste
produits
à terme. Ensuite, le prix du pétrole a atteint des niveaux
planchers, avec un point bas à 26$ le baril, soit des niveaux
que peu de pays producteurs pourront supporter sur le long
terme. Il est donc peu probable de voir un prix du pétrole
rester durablement à ces niveaux.
CHÔMAGE ET SALAIRES AUX ETATS-UNIS
L’INFLATION VIENDRA DE L’OUEST
Aux Etats-Unis, une des premières raisons mises en avant
pour expliquer cette faiblesse est l’absence de croissance
des salaires depuis la crise de 2008. Avant de parler
revalorisation de salaires, le pays devait renouer avec le
plein emploi, chose faite selon la plupart des économistes
avec un taux de chômage désormais inférieur à 5%. Quant
à l’accélération des salaires, d’après les récents sondages,
le nombre d’entreprises envisageant une revalorisation des
salaires a significativement augmenté en ce début d’année
et la tendance commence à se concrétiser.
La deuxième raison de la faiblesse actuelle de l’inflation est
le prix du pétrole qui a très fortement baissé. Rappelons
qu’il s’agit d’une crise liée à l’offre et non à la demande,
cette dernière, continuant de croître. D’abord, il faut dire
que cette baisse est globalement positive pour les pays
consommateurs de pétrole, tout particulièrement aux
Etats-Unis où cette baisse devrait soutenir la croissance
Source : Thomson Reuters Datastream
Enfin, toutes les mesures de l’inflation sous-jacente,
hors énergie donc, sont orientées à la hausse aux EtatsUnis, proches ou au-dessus du seuil des 2%. Il semble
que l’alignement des planètes, tant attendu depuis ces
dernières années, soit en train de se mettre en place.
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle et n’engagent pas la responsabilité de CPR AM. Elles sont basées sur des sources que nous considérons fiables, mais nous ne garantissons
pas qu’elles soient exactes, complètes, valides ou à propos, et elles ne doivent pas être considérées comme telles à quelque fin que ce soit. Les informations contenues dans ce
document n’ont aucune valeur contractuelle. Cette publication ne peut être reproduite, en totalité ou en partie, ou communiquée à des tiers sans l’autorisation préalable de CPR AM.
Sous réserve du respect de ses obligations, CPR AM ne pourra être tenu responsable des conséquences financières ou de quelque nature que ce soit résultant de l’investissement.
L’INTERVIEW
DU MOIS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
(SUITE)
DES OPPORTUNITÉS EN EUROPE
Le cas de l’Europe, et plus particulièrement de la zone
euro, diffère de celui des Etats-Unis, tout d’abord en
raison d’un retard de cycle économique mais aussi de
risques politiques propres à la zone (Brexit, élections à
risque…). Toutefois, rappelons que la zone a renoué avec la
croissance et que les risques de récession restent faibles.
Naturellement, il ne faut pas oublier de souligner le facteur
pétrole qui reste également positif pour l’économie locale
et qui affecte également l’inflation de manière négative.
Par ailleurs, la BCE continue d’afficher un soutien sans
faille à l’économie et ses dernières actions devraient tirer
vers le haut les anticipations d’inflation de la zone. Enfin,
les niveaux d’anticipation d’inflation de la zone euro sont
particulièrement bas, même face à l’inflation américaine,
ce qui en fait un actif peu cher en absolu et en relatif.
de la Fed, qu’en Europe où les taux sont à des niveaux
planchers, (Mario Draghi ayant signifié qu’il n’anticipait
plus de nouvelles baisses). A long terme, se dessine ainsi
un cycle de hausse des taux qui reste moins favorable aux
taux réels, aussi nous privilégions un positionnement sur
les breakevens.
CPR Focus Inflation est bien positionné pour profiter de ces
deux tendances d’inflation avec son approche de portage
pur inflation, couvert du risque de taux. Le produit permet
ainsi de bénéficier des hausses des anticipations d’inflation
soit comme source de diversification de performance , soit
comme hedge contre l’inflation.
MESURES ALTERNATIVES DE L’INFLATION SOUS-JACENTE
CONCLUSION
L’environnement actuel est, de notre point de vue, propice
à un redémarrage qui pourrait même être assez rapide si
les grandes craintes actuelles continuaient de s’atténuer
significativement, notamment si un accord entre les pays
producteurs de pétrole se dessinait. Géographiquement,
les Etats-Unis offrent le meilleur potentiel du fait de leur
cycle avancé par rapport à l’Europe d’autant que la Fed se
montre hésitante à normaliser sa politique monétaire (cf.
FOMC de mars 2016 où les « dots » ont été revus en baisse).
Néanmoins la zone euro n’est pas à exclure en raison de
niveaux d’entrée particulièrement attrayants, outre les
effets de base temporaires liés au pétrole (les anticipations
d’inflation étant probablement trop pessimistes,
davantage liées à un déséquilibre offre/demande qu’à une
véritable chute de l’inflation).
QUEL POSITIONNEMENT CHOISIR ?
Deux solutions s’offrent à nous pour profiter d’une
hausse de l’inflation, l’achat de breakevens (inflation pure
désensibilisée de l’effet taux) ou les taux réels (position
longue sur les obligations indexées sur l’inflation). Sur
cette dernière classe d’actifs, le potentiel de baisse des
taux nous semble désormais très faible tant aux Etats-Unis
avec la normalisation progressive de la politique monétaire
Source : Thomson Reuters Datastream
CPR FOCUS INFLATION - PROFIL DE RISQUE*
Risque de perte en capital : oui I Risque de taux : oui I Risque de
crédit : faible I Risque de change : oui I Risque lié à l’inflation : oui I
Échelle de risque selon DICI**: 3 / 7 I Durée minimum de placement
recommandée : supérieure à 3 ans
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
* Ces informations doivent être complétées par le prospectus disponible sur le site cpram.fr ou sur simple demande auprès de CPR AM. ** Le DICI (Document d’Information
Clé pour l’Investisseur) comporte les informations essentielles sur l’OPCVM, et doit
être remis à l’investisseur avant toute souscription.
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
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pas qu’elles soient exactes, complètes, valides ou à propos, et elles ne doivent pas être considérées comme telles à quelque fin que ce soit. Les informations contenues dans ce
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L’INTERVIEW
DU MOIS
actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
CONJONCTURE
MACROÉCONOMIQUE
Philippe
Weber
« L’ANGLETERRE EST UNE ÎLE, ET JE DEVRAIS
M’ARRÊTER LÀ » (ANDRÉ SIEGFRIED)
« Sachez-le : chaque fois qu’il nous faudra choisir entre
l’Europe et le grand large, nous choisirons le grand large »
(Churchill à de Gaulle)
ET SI LE ROYAUME-UNI QUITTAIT L’UNION EUROPÉENNE ?
Co-responsable
des Études et
de la Statégie
Les actions britanniques seraient elles aussi affectées très
négativement dans un premier temps. Difficile en revanche
d’imaginer l’impact sur les taux longs, entre le repli des
agents, au moins nationaux, vers un actif sûr, et l’inquiétude
générale sur le pays.
Le 23 juin prochain, le peuple britannique devra répondre :
« Le Royaume-Uni doit-il rester un membre de l’Union
européenne ou quitter l’Union européenne ? ». Face au
développement de l’euroscepticisme (pour dire le moins)
d’une part importante de l’opinion et de son propre parti,
le Premier ministre, M. David Cameron, a fait le pari de
soumettre cette question à référendum. Il n’est pas tout à
fait certain qu’il s’en félicite aujourd’hui.
Il fait pourtant campagne pour rester dans l’UE, ayant
obtenu des concessions de sa part. Cela sera-t-il suffi sant,
alors qu’une forte proportion de son parti fait à l’inverse
campagne pour la sortie, à commencer par le flamboyant
maire de Londres, M. Boris Johnson, qui, selon certaines
mauvaises langues, pourrait être guidé par l’ambition de
devenir Premier ministre à la place du Premier ministre
plutôt que par une conviction établie ?
Rester
Quitter
Sources : CPR AM, Datastream
PEUT-ON À CE STADE PRÉVOIR LE RÉSULTAT ?
Evidemment pas : plus de deux mois avant le vote, les
sondages donnent un résultat très serré, marginalement
en faveur du maintien (51 % contre 49 %). Mais, preuves
de l’incertitude, la proportion d’indécis est élevée, et
les résultats différent selon que l’enquête est menée
par téléphone ou par internet (les sondés par téléphone
semblent plus en faveur de l’UE, alors même qu’ils sont en
moyenne plus âgés et seraient de ce fait censés lui être plus
hostiles…).
QUELLES POURRAIENT ÊTRE LES CONSÉQUENCES D’UN
VOTE POUR LA SORTIE ?
En l’absence de précédent, il est difficile de l’évaluer,
sinon qu’on assisterait sans doute à une forte baisse de
la livre (bonne nouvelle au demeurant pour la balance des
paiements et pour l’inflation !).
Rester
Quitter
Sources : CPR AM, Datastream
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
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actifs
BULLETIN MENSUEL – AVRIL 2016
(SUITE)
Quant à l’impact sur l’activité, les estimations varient
fortement ; les plus eurosceptiques pensent qu’une
sortie serait positive, notamment par la disparition
d’un certain nombre de normes et de réglementations.
Les plus europhiles sont plus inquiets : l’UE représente
environ la moitié du commerce extérieur, et, surtout, les
investissements étrangers pourraient baisser compte
tenu de la forte incertitude qui règnerait pendant quelque
temps. Enfin, le rôle de la City, première place financière
d’Europe, pourrait être menacé, avec des transferts
partiels vers Dublin, Francfort, voire Glasgow.
Les conséquences politiques seraient sans doute les plus
importantes, et possiblement, pour certaines, les plus
durables.
La démission de M. Cameron serait inéluctable, après son
engagement pour le oui, d’autant que les référendums
sont exceptionnels au Royaume-Uni (ce sera seulement
le troisième à l’échelon du pays tout entier). Il est trop tôt
pour imaginer qui lui succèderait, mais le nom de M. Boris
Johnson est souvent évoqué. Cela étant, ce ne sera pas un
choc durable.
Conséquence possible de plus long terme : le parti
indépendantiste écossais, qui a la majorité au parlement
d’Edimbourg, a annoncé que,
en cas de vote pour la sortie,
il organiserait un nouveau
référendum pour l’indépendance
de l’Écosse, avec l’idée de lui faire
rejoindre ensuite l’UE. Voilà qui ne
simplifierait pas la situation !
Les partisans de la sortie font valoir que ce ne devrait pas
être si compliqué, puisque des pays comme la Suisse ou la
Norvège bénéficient d’un traitement souvent proche de
celui de l’UE – preuve supplémentaire, selon eux, qu’on peut
très bien vivre hors de l’UE. Ce n’est pas faux, mais on peut
imaginer que la Commission comme certains pays membres
ne seront pas dans les meilleures dispositions…
Enfin, l’impact sur l’UE elle-même serait violent. Cette
première sortie d’un pays serait nécessairement perçue
comme un échec de la construction européenne telle
qu’elle a été conçue depuis des années. Cela entraîneraitt-il un resserrement des liens entre les autres pays, ou
bien donnerait-il des idées à d’autres pour suivre Londres ?
Ce n’est pas exclusif : on peut tout à fait imaginer que le
« noyau dur » (l’Europe des six originelle plus au moins
l’Espagne) resserre ses liens et qu’il se constitue une
Europe à plusieurs vitesses - qui ne serait pas forcément la
pire solution. Inversement, même si le Royaume-Uni reste,
il faudra repenser le mode de fonctionnement, tandis que,
si Londres émet à nouveau des revendications particulières
comme c’est souvent arrivé depuis Mme Thatcher, l’UE
pourra faire valoir que, désormais, elle doit se conformer
aux règles communes.
Plus complexes seraient les
effets sur les relations entre
Royaume-Uni et UE à 27. Selon
les traités, un pays qui choisirait
de sortir aurait deux ans pour
le faire. Mais compte tenu de la
complexité des dossiers, de la
négociation des accords de libre
circulation des personnes, des
biens et des capitaux, le délai
semble bien court.
Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce
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