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Certains investisseurs craignent l`éclatement de la zone

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FLASH ÉCONOMIE
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25 avril 2016 – N°459
Certains investisseurs craignent
l’éclatement de la zone euro. Il ne peut pas
se produire pour des raisons objectives
Avec l’annonce du référendum au Royaume-Uni, le référendum négatif aux
Pays-Bas, l’impossibilité de former un gouvernement en Espagne, la tension
sur les réfugiés, les nouvelles négociations difficiles entre la Grèce et la
« Troïka » ; avec aussi l’absence de réformes institutionnelles dans la zone
euro, alors qu’elles sont très nécessaires, avec l’absence de mobilité du
capital entre les pays de la zone euro, certains investisseurs pensent à
nouveau qu’il y a un risque d’éclatement de la zone euro, ce qui se voit
périodiquement dans les primes de risque souverain. Nous pensons que
l’éclatement de la zone euro est impossible pour une raison objective :
l’ampleur des pertes en capital dues à la taille très importante des dettes et
des actifs extérieurs bruts en euros des pays de la zone euro.
Rédacteur :
Patrick ARTUS
F L A SH
Inquiétudes à
nouveau sur la
stabilité de la zone
euro
Les sources d’inquiétudes sur la stabilité (l’intégrité) de la zone euro se sont à
nouveau multipliées dans la période récente :
-
risque de Brexit ;
-
référendum aux Pays-Bas ;
-
impossibilité de former un gouvernement en Espagne ;
-
nouvelles tensions entre la Grèce et la « Troïka » ;
-
conflits entre les pays au sujet de l’accueil des réfugiés.
De plus, l’hétérogénéité de la zone euro continue à s’accroître, comme le
montre l’accroissement des inégalités de revenu par habitant entre les pays
(graphique 1), mais aucune réforme institutionnelle n’est envisagée pour
réduire cette inégalité, avec le rejet croissant du fédéralisme.
Enfin, la mobilité des capitaux à l’intérieur de la zone euro redevient très
faible, avec des marchés financiers segmentés comme le montre par exemple
l’évolution des positions Target 2 (graphique 2).
Graphique 2
Position Target 2 des Banques Centrales
(en Mds d'euros)
Graphique 1
PIB par habitant en €
(en % du PIB par habitant de l'Allemagne)
Allemagne
Espagne
Portugal
110
France
Italie
Grèce
110
800
100
100
90
90
80
80
70
70
0
60
60
-200
50
-400
50
Sources : Datastream, AMECO, NATIXIS
40
Allemagne
Espagne
Pay-Bas
Grèce
40
France
Italie
Portugal
800
600
600
400
400
200
200
-600
0
-200
-400
Sources : Datastream, Banques Centrales, NATIXIS
-600
02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Tout ceci explique que certains investisseurs croient à nouveau qu’il va y
avoir « explosion » de la zone euro, ce qui se traduit périodiquement par
l’ouverture des primes de risque souverain sur les pays périphériques,
comme en juin-juillet 2015 et depuis février 2016 (graphiques 3 a/b/c).
Graphique 3b
Portugal : écart de taux d'intérêt à 10 ans sur
les emprunts d'Etat avec l'Allemagne (en %)
Graphique 3a
Ecart avec le taux d'intérêt à 10 ans sur les
emprunts d'Etat avec l'Allemagne (en %)
Espagne
2,4
Italie
2,4
4,5
4,5
2,2
2,2
4,0
4,0
2,0
2,0
3,5
3,5
1,8
1,8
3,0
3,0
1,6
1,6
2,5
2,5
1,4
1,4
1,2
1,2
2,0
2,0
1,0
1,0
1,5
1,5
0,8
1,0
janv.-14
Sources : Datastream, NATIXIS
0,8
janv.-14
juil.-14
Flash 2016 – 459 - 2
janv.-15
juil.-15
janv.-16
juil.-16
Sources : Datastream, NATIXIS
juil.-14
janv.-15
juil.-15
janv.-16
juil.-16
1,0
F L A SH
Graphique 3c
Grèce : écart de taux d'intérêt à 10 ans sur
les emprunts d'Etat avec l'Allemagne (en %)
20
20
18
18
16
16
14
14
12
12
10
10
8
8
6
6
4
janv.-14
Mais, quels que
soient les problèmes,
la zone euro ne peut
pas éclater pour une
raison objective forte
Sources : Datastream, NATIXIS
juil.-14
janv.-15
juil.-15
-
les tensions politiques ;
-
le sentiment anti-européen dans plusieurs pays (graphiques 4 a/b) ;
Allemagne
Pays-Bas
Belgique
Graphique 4b
Eurobarometer : Notre pays pourrait mieux faire
face au futur s'il/elle était en dehors de l'UE
(en %, total d'accord)
France
Autriche
45
40
35
35
30
30
25
25
20
20
Sources : Eurobarometer, NATIXIS
12
13
Espagne
Finlande
Grèce
45
40
15
4
juil.-16
Il ne faut pas nier :
Graphique 4a
Eurobarometer : Notre pays pourrait mieux faire
face au futur s'il/elle était en dehors de l'UE
(en %, total d'accord)
45
janv.-16
15
14
15
16
Italie
Portugal
Irlande
45
40
40
35
35
30
30
25
25
Sources : Eurobarometer,
NATIXIS
20
12
13
14
15
20
16
-
l’absence de réformes institutionnelles ;
-
l’effet très négatif (allocation inefficace de l’épargne) de l’arrêt de la mobilité des
capitaux entre les pays de la zone euro.
Mais, quelles que soient ces inquiétudes légitimes, il faut rappeler qu’il est
impossible de sortir de la zone euro.
Flash 2016 – 459 - 3
F L A SH
En effet, la création de l’euro a conduit à une augmentation considérable de la
taille des actifs et dettes extérieurs bruts en euros des pays de la zone euro :
sur la période 1999-2008 (depuis 2008, on l’a vu, la mobilité des capitaux à
l’intérieur de la zone euro a beaucoup diminué) les pays de la zone euro ont
beaucoup investi les uns chez les autres (se sont beaucoup prêtés les uns aux
autres). Les graphiques 5a à 5j montrent sur 10 exemples cette hausse des
dettes et des actifs extérieurs.
Graphique 5b
France : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Graphique 5a
Allemagne : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Actif extérieur brut
Dette extérieure brute
275
275
250
250
225
225
200
200
175
175
150
150
125
125
100
100
350
75
300
250
250
200
200
150
150
100
260
220
220
180
180
140
140
100
100
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
60
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Flash 2016 – 459 - 4
100
Graphique 5d
Italie : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Graphique 5c
Espagne : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
260
350
300
Sources : Datastream, NATIXIS
75
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
60
180
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
180
160
160
140
140
120
120
100
100
80
80
60
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
60
F L A SH
Graphique 5f
Portugal : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Graphique 5e
Pays-Bas : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
1200
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
1200
1000
1000
800
800
600
600
400
200
400
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
200
350
300
250
250
200
200
150
150
100
100
50
300
250
200
200
150
150
100
100
50
50
0
0
600
600
550
550
500
500
450
450
400
400
350
350
300
300
250
250
200
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Graphique 5i
Autriche : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Graphique 5j
Finlande : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
300
300
250
250
200
200
150
150
100
100
50
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
50
Graphique 5h
Belgique : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
250
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Graphique 5g
Grèce : actifs et dette extérieurs bruts
(en % du PIB valeur)
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
350
300
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
300
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
50
400
Actifs extérieurs bruts
Dette extérieure brute
200
400
350
350
300
300
250
250
200
200
150
150
100
50
100
Sources : Datastream, Eurostat, NATIXIS
50
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
Flash 2016 – 459 - 5
F L A SH
Que se passe-t-il si un pays sort de l’euro :
-
si c’est un pays dont la monnaie se déprécie, la valeur dans sa monnaie
nationale nouvelle de sa dette extérieure brute augmente du montant de la
dévaluation, et tous les agents économiques ayant des dettes détenues par
les non-résidents sont ruinés (ce qui est le cas aussi pour les Etats, tableau 1) ;
Tableau 1
Pourcentage de la dette Publique détenue par les non-résidents
Allemagne
72,5
Autriche
72,0
Belgique
50,0
Espagne
51,0
Finlande
82,0
France
61,9
Irlande
60,0
Italie
39,0
Luxembourg
98,0
Malte
33,0
Pays-Bas
70,0
Portugal
66,0
Slovénie
69,0
Sources : PDMA, AFT, Tesoro Publico,
Banca d'Italia, NTMA, Eurostat, NATIXIS
-
Synthèse : quelles
que soient les
difficultés de la zone
euro, elle ne peut pas
éclater
si c’est un pays dont la monnaie s’apprécie, la valeur dans sa monnaie
nationale nouvelle de ses actifs extérieurs bruts diminue du montant de la
dévaluation, et tous les prêteurs sont ruinés.
La zone euro est confrontée :
-
à des tensions politiques, au sentiment anti-européen ;
-
à l’absence de réformes institutionnelles ;
-
à la disparition de la mobilité des capitaux entre les pays.
Quelle que soit la gravité de ces difficultés, la zone euro ne peut pas éclater, et il
faut que les investisseurs s’en convainquent. En effet, l’existence de très
importantes dettes brutes extérieures et de très importants actifs bruts extérieurs
rend impossible la sortie de l’euro et la variation du taux de change, dans un sens
ou dans l’autre, car elle ruinerait soit les emprunteurs, soit les prêteurs.
Flash 2016 – 459 - 6
F L A SH
Flash 2016 – 459 - 7
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